美国EB-5移民过桥融资政策的风险分析

过桥融资的概念在EB-5领域中的重要性日益突显。过桥融资的最初使用得益于市场形势和监管因素的综合作用。如今，过桥融资已成为一项重要的工具，如果安排合理，可以使得原先无法使用EB-5资金的项目能够合法使用EB-5资金。尽管过桥融资在大部分EB-5交易中发挥了不可或缺的作用，美国移民局近期出台的一系列决定和发布的一项新政策声明却可能会影响该战略在EB-5项目的使用。

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过桥融资的作用

理论上，EB-5计划允许开发商或其他企业所有人进行项目策划、资金募集和项目开发。随着EB-5项目的发展， 越来越多的EB-5投资人出于投资安全性的考虑要求资金托管，在投资人的I-526移民申请获批后方能解除托管。另外，美国移民局已开始要求项目“准备就绪”或在I-526申请或I-924区域中心申请递交之前开工。上述要求意味着，实践中，同一开发商或企业所有人必须将项目准备就绪，等待1到2年直至EB-5资金解除托管再完成项目开发。 可想而知，很多开发商和企业所有人都无法承受这种模式。为了启动项目，他们开始寻找其他融资来源，当EB-5资金到位时，再使用EB-5资金对其进行替换，这就是标准的过桥融资情况。

EB-5市场最终通过提前解除托管机制解决了裁定等待的问题。然而，在各种市场力量的作用下，过桥融资仍然是EB-5领域中的常见现象。签证排期导致中国投资人需求下降，加之可用EB-5 项目供给量大幅攀升，EB-5发售募集资金所需的时间大幅延长，必然要继续使用过桥融资。

过桥融资政策现状

尽管EB-5项目中经常使用过桥融资，但在美国移民局2013年5月30日发布EB-5政策备忘录之前，没有任何有关过桥融资的法律或正式书面政策。尽管如此，美国移民局以往关于过桥融资做出的各种声明也很有参考价值。2011年12月，行政上诉办公室（AAO）关停了维克多维尔发展公司（Victorville Development, Inc.）区域中心，依据是新商业实体（NCE）利用EB-5资本对现有项目进行再融资，因而仅仅在维持就业而不是按照规定创造就业机会。在此裁定中，值得注意的是以下陈述：“此记录并未证明申请人在项目开始时就做出了提供后期融资的承诺。申请人似乎是在项目创造相关就业的初始阶段完成之后才决定出资，提供后期融资的。”其中的隐含意思可能是说，如果新兴商业实体在一开始就披露其打算使用EB-5资金替代现有融资，裁定结果可能会有所不同。[1]

2012年5月1日，美国移民局确认，EB-5项目可以使用后来到位的EB-5资金替代“过渡期、暂时性或过桥融资”，之前创造的就业归功于此等EB-5资金[2]。 半年之后，2012年10月16日，美国移民局首席顾问办公室的Jon Miles表示，决定过桥融资方案是否符合EB-5法规的最重要因素是意图[3]。 也就是说，就业创造实体必须在一开始就证明其打算使用EB-5资本取代原有融资[4]。 换言之，就业创造实体之所以能获得最初融资，是因为后期会有EB-5资金的替换[5]。 5月30日EB-5政策备忘录将这一政策声明书面化并进行了补充，补充规定：如果原有融资是短期的，并且按计划将会被另一种融资形式取代，那么仍然可以使用EB-5资金替代原有短期融资，即使其不是最初计划的替代资金[6]。 此第二条资格标准比较难解释和适用，但是我们猜测，美国移民局认为，证明了使用EB-5资金的意图即提供了EB-5 资金与之前创造的就业之间联系的证据。 所以，为在过桥融资事实模式中保留EB-5资金和就业创造之间的联系，实践中最佳的做法仍然是以书面形式说明使用后来到账的EB-5资金的意图。

过桥融资最新政策动态

如上所述，美国移民局关于过桥融资的口头和书面声明基本上是一致的，并且支持其基本政策，即保持EB-5资金与就业创造之间的联系从而防止使用EB-5资金对现有项目进行再融资。然而，在近期做出的裁定中，美国移民局实际上修改了其之前关于过桥融资的政策。2017年11月7日美国移民局利益相关者电话会议上，美国移民局确认了这些令人不安的政策变化，即首先必须将EB-5资金转移至就业创造实体，然后就业创造实体才可以利用EB-5资金偿还现有的过桥贷款。换言之，过渡实体（如夹层借款人）不能直接使用EB-5资金偿还过桥融资人的贷款。同样地，新商业实体也不应该直接向过桥融资人偿还贷款，而应该将资金转移到就业创造实体，然后立即偿还过桥融资。其次，美国移民局表示，意图本身并不能表明EB-5资金与过桥融资之间存在着“不容置疑”的联系。贷款的实质必须是临时性的，不能是长期的。

看起来上述修订后的过桥融资政策旨在增强EB-5 资金和就业创造之间的联系。美国移民局似乎认为就业创造实体实际收到和使用EB-5资金是最能表明EB-5资本和创造就业之间存在密切联系的方式，从字面含义上看，这也满足了Izummi判例（Matter of Izummi）的要求，即“全部资金必须提供给与申请所依据的就业创造存在最密切联系的企业。” [7]但事实上，这样从字面上解读Izummi判例中的单独一句话犯了过分注重形式而不重实质内容的错误，并且完全忽视了判决潜在的基本依据 。

我们应基于Izummi判例的事实解读该案例的判决。在Izummi判例中，EB-5投资者向新兴商业实体，即美国出口有限责任合伙公司（American Export Limited Partnership，AELP）出资。[8] 然后AELP将EB-5资金以股权投资的方式提供给一家子信贷公司。[9] 该信贷公司随后利用获得的EB-5资金从贷款机构获得或延长贷款。[10] AELP和该信贷公司均在向资金链中的其他实体出资之前从EB-5资金中扣除了其运营费用。[11] 因此，就业创造实体并未获得全部EB-5资金并将其用于项目中，行政上诉办公室认为这导致了用于就业创造的资金少于法定投资资金金额。[12]

有人可能会反驳说，投资要求仅适用于对新兴商业实体的投资，向新兴商业实体提供符合条件的投资金额即可满足法定投资要求，这种观点是合理和正确的。[13] 然而，Izummi判例中存在的真正问题在于以下两点：(1) 可用于就业创造的EB-5资金金额可能会减少，[14] 和(2) EB-5资金与其创造的就业之间不存在联系。[15]

在过桥融资模式中，这些问题完全不存在。首先，过桥融资的金额不得低于用于替代此等融资的EB-5资金金额。这意味着，如果募集的EB-5资金金额为1000万美元，则其必须替代之前被提供给就业创造实体使用的外部过桥融资中的1000万美元。绝不会发生Izummi判例中可能会发生的可用于就业创造的资金金额减少的情况。其次，如果就业创造实体依靠后来到账的EB-5资金获得和使用过桥融资，那么EB-5资金与因过桥融资支出产生的就业创造之间就存在明确的联系，并且可能会有书面证据。

显然，一个设想好的过桥融资方案消除了Izummi判例中的问题。现在来考虑另一种情况：短期过桥资金是决定EB-5过桥融资合规性的关键因素。例如，某个就业创造实体从外部投资者处获得了一家大型时尚餐厅的融资，融资期限为一年，假设是短期融资。该餐厅在六个月内完工，然后开始运营，届时该就业创造实体决定筹集EB-5资金并偿还为期一年的短期贷款，并认为利用EB-5资金创造了就业机会。表面上看，这种情况符合美国移民局目前对过桥融资政策的解释。但是，很难说EB-5资金与原短期贷款创造的就业机会之间存在联系。这仅仅是一个对已完工项目的再融资方案，而EB-5资金与之前创造的就业之间没有任何联系。

美国移民局将过桥融资合规的主要判断标准从意图调整为临时性，这种做法削弱了EB-5资本与就业创造之间的联系，甚至会导致很多案件中的这种联系被消除。确实，根据美国移民局之前的政策，在过桥融资的情况下，意图仍然是证明EB-5资金与就业创造之间的联系的最佳方法，这也是预防EB-5资金仅仅作为一种再融资工具使用的最佳方式。正如美国移民局首席顾问办公室的Jon Miles在五年多前所指出的，融资期限是决定过桥融资是否符合EB-5法规的一个因素，但是证明过桥融资符合EB-5法规的考验在于意图。